独立 稀缺 穿透
重现“第一股”荣光
作者：晨晨
编辑：李莉
风品：可乐
来源：铑财——铑财研究院
如果说“吃药、喝酒”是A股常青树，那么新能源汽车、人工智能，则是新兴明星。
例如一路市值狂奔的比亚迪、宁德时代、韦尔股份，被冠以“汽车茅”、“电池茅”、“芯片茅”。然随着增量红利见顶，市场逐渐走向内卷，一些投资者也开始抽身。
以“迪王”比亚迪为例，销量屡创新高、在市场大杀四方，但据21世纪经济新闻，2022年8月至2024年6月11日，巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦累计抛售其超1.49亿H股，减持量超6成，王兴、百度等资方也接连上演减持戏码。
人工智能领域，同样冰火两重天。如“科创板人工智能第一股”格灵深瞳，2024年6月19日公告，股东红杉中国4月19日至6月18日，持股比从10.49%减少至5.49%，权益变动累计达到5%。主要基于资金需求，并表示红杉中国一直都对格灵深瞳发展持有信心。
格灵深瞳也对媒体表示，这次减持可视一种正常的投资退出过程，接近红杉中国的知情人士也认为“现在网上很多人说这个事儿，好像基金退出某个公司就是不看好公司一样，其实不是，这是正常的商业行为。”
话虽如此，浏览东财、雪球等互动平台，一些投资者似乎仍有疑虑，“说辞而已，就是不看好逃离，无需多言了”、“上市前为了上市业绩逐年上升，上市后有了钱，业绩逐年下降!”、“它不是看好的吗?这么低还急着跑，也是够了”、“利空出尽这是”……
值得一提的是，这不是红杉中国首次减持。2023年3月27日，作为第二大股东其首次披露减持意向，从当年4月19日到10月18日，红杉资本套现约1.48亿元。
反映在股价上，2024年6月19日-7月8日的14个交易日中，仅4日上涨，截至7月8日收于10.64元/股，市值不足28亿元，较6月18日的12.39元累跌逾14%，若相较开年的20.96元相比，年内累跌近50%。较39.49元发行价缩超70%
市场究竟在踌躇什么呢？
01
从万亿到30亿 格灵深瞳不香了？
LAOCAI
可以说，格灵深瞳是含着“金汤匙”出生的。
2012年末，还在谷歌打工的赵勇攻下一个“场景识别”技术，彼时计算机视觉技术还主要集中于二维图像识别，而该技术能转换为三维数据呈现，信息维度得以扩展，从简单“人脸”延伸到“人体动作、车辆行驶”等具体行为，可谓一个里程碑突破。
真格基金创始人徐小平洞察到其中的潜在价值——通过分析消费者行为来构建精准的用户画像，并将这些宝贵信息传递给零售商，帮助其精细化调整零售策略。加上赵勇的强大科研实力，徐小平对这一市场信心满满，鼓励其尽快回国创业。
为满足赵勇全身心编程，徐小平还为他找到一位“理想”CEO——何搏飞，不仅拥有丰富的零售业经验，还在宝洁、华联及两家美国上市公司担任过高管。
2014年，另一大佬沈南鹏带着红杉资本来到格灵深瞳。据长江商报，公开消息，在一场饭局中，徐小平认为格灵深瞳未来估值至少5000亿美金。沈南鹏觉得其喝多了、太夸张，认为1000亿美元比较切合实际。在场的和事佬报价为3000亿美元，折合人民币1.9万亿元左右，也是皆大欢喜。
若这个段子真实，可见两大佬的青睐之情。据企查查数据，2013年-2020年格灵深瞳先后进行了天使轮、A、B、C轮及三轮战略融资，策源资本、无量投资、现代汽车集团等一众明星机构跟进。
据招股书，IPO前红杉资本持股1940.2万股，持股比13.99%；策源创投1385.85万股，持股比9.99%；真格基金Ⅰ1108.68万股，持股比7.99%；澳林春天1034.09万股，持股比7.45%；灵瞳众智952.23万股，持股比6.86%；现代汽车899.21万股，持股比6.48%，分别为其第2-7大股东。发行后稀释为10.49%、7.49%、5.99%、5.59%、5.15%、4.86%。
2022年3月，在万千期许中格林深瞳成功上市。头顶“科创板AI视觉第一股”荣耀，原以为万亿白马呼之欲出，没成想上市即破发，首日收于26.76元，较发行价39.49元跌超32%，即便此后震荡上行至2023年4月高点38.78元，也未能突破发行价。目前最新股价10.64元，市值不足30亿元，仅27.55亿元。相较上述的1000亿美元、3000亿美元、5000亿美元，可谓天悬地隔、云泥之别。
而此次减持后，红杉资本持股比降至5.49%。据2024Q1财报显示，真格基金、现代汽车、策源创优的持股比分别降至3.93%、2.48%、1.97%。
况且，减持的也不止外部投资者，前述提到的澳林春天最终受益人为持股99.99%的黄辉栋，据蓝鲸财经，其为格灵深瞳销售负责人。在限售股解禁当天，澳林春天同步进入减持队列。首次减持106.5万股，套现3252.51万元。此后半年时间，累计减持套现至少1.31亿元。目前前十大股东中已不见澳林春天身影。
客观而言，投资者有来有去，只要合法合规，减持本身无可厚非。在格灵深瞳上市时，一线早期投资者确实获得可观回报。据蓝鲸财经粗略算，仅红杉资本十年投资回报率大约就达336%。只是鉴于上述沈南鹏的千亿美元言论，难免还是让市场有些意难平。格灵深瞳不香了吗？靠什么持续留住黏住大股东、投资者。
02
掉队冷思
警惕大客户依赖症
LAOCAI
2014年，格林深瞳曾发布一则《对不起，我们只招牛人》招聘启事，其中提到“比尔·盖茨私访中国时，会见的第一家创业公司就是我们。”、“我们跨入一个比智能手机大的多的市场，环顾四周，没看到一个对手”、“哈佛商学院的MBA也只能做实习生，加入我们比考哈佛还难，录取率低到不可想象。”
的确，作为国内最早做计算机视觉和算法的AI 技术公司，格林深瞳有这样的招牌底气。其与“AI四小龙”商汤科技（2014年）、旷视科技（2011年）、云从科技（2015年）、依图科技（2012年）基本同一时段入局，同属第一发展梯队。
遗憾的是，先发优势并没转化成多少业绩胜势。据choice数据，2018年-2021年格灵深瞳分别营收5196万元、7121万元、2.427亿元、2.936亿元；反观同期商汤科技营收为18.53亿元、30.27亿元、34.46亿元、47亿元；云从科技为4.841亿元、8.073亿元、7.548亿元、10.76亿元，格灵深瞳营收体量明显有些逊色。最新市值看，商汤科技达到460.4亿元，云从科技也有110.3亿元，已经有较明显掉队，需要警惕有无落至第二梯队的危险。
究其原因，前述徐小平提到的实体零售业市场定位是一个审视点。36氪曾援引商务部2012年数据，当年连锁百强企业新开店速度达到十年来最低水平，仅为8%。
2015年，格林深瞳推出的“皓目行为分析仪”实战有些差强人意。据阿尔法工厂，如到广场上测试，发现人流密集的区域遮挡情况严重，再加上强光环境，基本的数人头都困难；装在银行 ATM 机上，背着书包的人会被误判“两个人紧贴”；到了博物馆，窗帘抖动形成误报等。
产品商业化遇阻，让公司一时陷入发展困局。据36氪前述报道，赵勇曾坦诚，格灵深瞳一度在 2016 年面临最危险时期，“账上的钱只够撑几个月。”为此，他必须调转业务方向；同时改换管理团队，引入原安防公司伟昊科技电子副总裁黄辉栋等传统行业高管。2017 年 1 月，原 CEO 何搏飞宣布离职，赵勇兼任CEO，原百度深度学习研究院资深科学家邓亚峰担任 CTO，并将安防场景作为重点。
招股书显示，2018年-2021H1，公司主营业务收入为城市管理、智慧金融以及商业零售三大领域，其中包含安防在内的城市管理领域收入3966.23万元、3669.39万元、1.25亿元以及4776.31万元，占比79.3%、51.73%、51.5%、66.16%。
考量在于，格灵深瞳2017年才正式向公安部门销售产品，彼时商汤、旷视、云从等早已在占据一定有利位置，缺乏先发优势，后续分羹难度可想而知。
以商汤科技为例，包含安防在内的智慧商业与智慧城市，2018年-2021H1分别营收8.54亿元、12.03亿元、14.85亿元、6.47亿元以及5.3亿元、12.7亿元、13.69亿元、7.86亿元；云从科技2018-2021年智慧治理营收3.64亿元、4.69亿元、4.34亿元以及8.65亿元。
一步慢步步慢。上市以后，格灵深瞳依然没能如愿做大做强。2022年-2023年营收3.537亿元、2.623亿元，对应增速20.47%、-25.84%。其中，城市管理营收仅3612.28万元、3153.82万元，占比10.39%、12.53%；智慧金融则为3.11亿元、2.2亿元，占比89.61%、87.47%，跻身营收主力。
同期，商汤科技总营收38.09亿元、34.06亿元，云从科技为5.264亿元、6.281亿元，格灵深瞳与两者差距依然不小。2023年营收甚至不及上市前的2021年水平。
对此下滑，公司表示，主因受宏观经济环境、行业终端客户预算及采购计划推迟等多重因素影响，主要客户下单滞后，产品和服务的交付时间延迟。
年报显示，终端客户为直接使用公司产品及解决方案的各行业领域客户，包括金融机构、政府部门、公安机关、企事业单位等。以2023年为例，前五名客户分别为农业银行、中星微技术股份有限公司、中科华讯科技开发有限公司、安徽云森物联网科技有限公司、嘉逊发展香港（控股）有限公司，分别贡献2.17亿元、666.62万元、648.12万元、574.92万元、457.44万元销售额，占年度销售总额比82.62%、2.54%、2.47%、2.19%、1.74%，累计贡献2.41亿元占比91.56%，而2022年为3.15亿元，占比89.07%，
拉长时间线，2018年-2020年，公司对前五大客户销售收入合计占当期主营业务收入比分别达到78.23%、67.55%、57.57%。
可见，格灵深瞳严重依赖大客户、且近两年程度还在加深，由此带来的业绩波动、市场话语权减弱等衍生影响不可不察。
2018年至2023，公司应收账款账面价值为5863.20万元、5365.12万元、6829.94万元、2.26亿元、1.824亿元、1.148亿元，占当期营收比112.83%、75.34%、28.14%、63.8%、51.57%、43.77%。同期，应收账款周转天数406.2天、290.46天、95.97天、183.71天、208.09天、203.93天。
行业分析师王婷妍表示，应收账款高企，需警惕现金流压力、坏账减值风险，折射了企业的产品竞争力、市场话语权亟待提升。
03
盈利“食言”、理财能解？
研发还需加劲儿
LAOCAI
多米诺骨牌是环环相扣的。
受累回款压力，2018年-2023年，公司经营性现金流为-1.107亿元、-1.106亿元、3509万元、-8590万元、1.547亿元、-3124万元，6年4负。
同期，归母净利-6990万元、-4.135亿元、-7787万元、-6842万元、3261万元、-9033万元，6年5亏，仅2022年盈利，累亏6.8741亿元。
即便如此，深入看还有审视点，如2022年报显示，当年共有13.69亿元资金在银行理财，其中募资9.92亿元，自有资金3.77亿元，而上市募资额18.26亿元，意味着超一半募资用于理财。
收入也相当可观，2022年利息收入同比增长601.38%至3324万元，财务费同比减少771.39%至-3238万元，对当期利润起到较大提升作用，倘若剔除该笔收入，扣非净利仅2507万元。
问题在于，理财并非“万能药”，主业才是提升核心盈利能力的关键。2023年，公司再次加大理财力度，共有21.69亿元用于理财，其中7.66亿元来自募资、14.03亿元为自有资金，未到期金额10.89亿元。利息收入同比增长22.84%至4083万元、财务费同比减少19.04%至-3854万元。即便如此，2023年仍由盈转亏，亏额达到六年新高。剔除上部分收入，扣非净利同比减少487.95%至9726万元。
据长江商报，格灵深瞳上市当天，赵勇曾表示，公司管理层预计扭亏为盈的时间节点为2023年。显然，当家人食言了。
进入2024年，一些核心经营数据再有下滑之态。一季度营收3072.66万元，同比下降54.51%；归母净利亏损2709.94万元，上年同期亏损81.85万元；扣非净利润亏损2944.24万元，上年同期亏损96.32万元；经营活动产生的现金流量净额-3112.69万元。
为何盈利难呢？除了上述商业化痛点，研发投入不得不说。据埃森哲《人工智能成熟之道：从实践到实效》，2021年34%受访中国企业的人工智能开发预算超技术总预算的30%，预计2024年将有64%企业达到这个投资比例。
以格灵深瞳为例，据choice数据，2018年-2023年分别投入研发7285万元、9595万元、1.143亿元、1.211亿元、1.323亿元、1.84亿元，占当期营收比140.19%、134.75%、47.09%、37.42%、70.14%，累计投入7.205亿元，进而挤压了利润空间。
这非一家之痛。以商汤科技为例，2018年-2023年分别投入研发费8.49亿元、19.16亿元、24.54亿元、36.14亿元、40.14亿元、34.66亿元，比重45.82%、63.3%、71.21%、76.89%、105.38%、101.76%，累计163.13亿元；云从科技分别投入5940.65万元、1.48亿元、4.54亿元、5.78亿元、5.34亿元、5.6亿元、4.91亿元，比重92.06%、30.61%、56.25%、76.59%、49.67%、106.45%、78.1%，累计投入28.24亿元。
目前，商汤科技、云从科技等多数人工智能公司都未实现盈利。不过，研发打造的是未来成长力、竞争护城河，尤其高科技企业。从专利数量看，截至2023年末格灵深瞳共有发明专利33个、软件著作权152个，而同期云从科技分别为187个、564个，在研发效率、转化上是否还需加把劲呢？
04
坚持“科技向善”重回往日荣光
LAOCAI
一番梳理，从股价到业绩，从产品到市场，格灵深瞳烦恼不算少，需要查漏补缺、奋起直追。当然，认清问题症结的同时，作为早期入局AI者，其一些实力积累、先发优势也不能被忽视。
以2023年为例，公司参与了《动作捕捉服务基础能力要求》、《视频图像算法版本标识编码规则》等多个行标制定，按计划推进多个研发项目。一方面，对支撑业务场景的人工智能算法平台和自研硬件进行重点投入，搭建基于预训练视觉大模型的行为分析大模型在 OpenFAD23 竞赛的动作分类任务中获得第一；一方面，在应用领域方面，立足现有落地场景的同时，重点强化对轨交运维、体育健康、元宇宙领域的研发投入。报告期内，研投同比增长 39.00%。
此外，格林深瞳还成为国家工业信息安全发展研究中心发布的“人工智能安全可信护航计划”的首批入选合作伙伴单位，携手华为及其生态伙伴在 2023 世界人工智能大会期间共同发起大模型联合创新启动仪式；与北京体育大学出版社达成战略合作，共推体育教育创新发展。
AI 算法层面，格林深瞳核心算法多次在国内外人工智能算法竞赛中夺冠，处于行业领先水平；研发过程中向学术界开源了 TrillionPairs 和 Glint360K 两个人脸识别数据集，开源了PartialFC 训练代码，推动了行业技术发展；
AI 应用层面，已将核心算法技术运用在主营产品中，形成面向智慧金融、城市管理、智慧商业、体育健康、轨交运维、元宇宙等领域的人工智能产品及解决方案，并根据下游客户的需求不断优化、升级核心技术，确保持续技术创新。
聚焦2024年，格林深瞳在加强产品驱动策略的同时，坚持进行先进技术的前瞻性探索与研发创新。开发自主可控的多模态大模型和全新形态的复杂AIGC 系统，提高系统对场景的重建能力和人员行为的理解力，并结合大语言模型的归纳推理能力，为用户输出更优质内容等。
值得一提的是，公司研发的跨年龄同亲缘比对算法，助力警方找到数名被拐卖孩子。如2023年7月，采用人脸识别和人脸对比算法，协助警方找回一名失散22年的孩子“川川”；10月，协助警方为寻亲25年的家庭找到儿子；11月，找到河北富豪解克锋失散25年的儿子解清帅......
一个个重聚家庭，体现出AI进步带给人的温暖，也是格灵深瞳始终坚持“科技向善”的价值观，值得肯定点赞。
只是，光用爱发电还不够，想发挥科技更大威力、持续黏住用户、投资者，还需真金白银的业绩、持续进化的研发力。如何摆脱亏态、提振股价、重现往日“第一股”荣光，将是赵勇、格灵深瞳亟需思考的问题。
