中信证券：美联储首次降息时点或在年中前后

文｜崔嵘 李翀

美联储2024年1月议息会议将联邦基金利率的目标区间维持在5.25-5.5%。本次会议声明发生较大变化，显示美联储政策立场或已有调整。鲍威尔讲话总体偏鹰，并不认为3月降息是基准情形。我们维持此前判断，即本轮美联储加息已经结束，首次降息时点或在年中前后，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，但需关注就业市场意外走弱可能给政策进程带来的扰动。预计美元指数和美债利率将保持震荡，短期来看，利空美债的因素已基本落地，而美股则需关注近期财报情况。

▍2024年1月美联储议息会议声明要点：

1）利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25-5.5%，符合市场预期。

2）资产负债表方面，委员会将继续按之前公布的计划减持美国国债、机构债务和MBS。

3）经济前景方面，近期指标表明经济活动以稳健的速度扩张。自去年初以来，就业增长有所放缓，但仍然强劲，失业率保持在低位。过去一年中，通胀有所缓解，但仍处于较高水平。委员会寻求在较长期内实现最大就业和2%的通胀。委员会认为实现其就业和通胀目标的风险正在向更好的平衡转移。经济前景不确定，委员会对通胀风险保持高度关注。

▍2024年1月美联储议息会议声明相对前次会议变化较大，主要体现在：

1）对经济描述发生变化，从12月的“经济活动的增长速度较第三季度的强劲增速有所放缓（growth of economic activity has slowed from its strong pace in the third quarter）”改为“经济活动以稳健的速度扩张”（economic activity has been expanding at a solid pace），显示对经济信心有所增加；

2）删除了此前对金融条件的描述“美国银行系统稳健且具有弹性。对家庭和企业更严格的金融和信贷条件可能会对经济活动、雇佣和通胀产生负面影响”；

3）增加了“委员会认为实现其就业和通胀目标的风险正在向更好的平衡转移。经济前景不确定”的描述（The Committee judges that the risks to achieving its employment and inflation goals are moving into better balance. The economic outlook is uncertain）；

4）对后续政策指引发生变化，删除了“委员会将继续评估额外信息及其对货币政策的含义。在决定可能适当的任何额外政策收紧程度以使通胀随时间回归至2%时，委员会将考虑货币政策的累积收紧、货币政策影响经济活动和通胀的时滞，以及经济和金融发展。”改为“在考虑对联邦基金利率目标区间的任何调整时，委员会将仔细评估即将到来的数据、不断变化的前景和风险平衡。委员会并不预期在对通胀稳定向2%靠近有更大信心之前会降低目标区间。”（In considering any adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will carefully assess incoming data, the evolving outlook, and the balance of risks. The Committee does not expect it will be appropriate to reduce the target range until it has gained greater confidence that inflation is moving sustainably toward 2 percent.）

▍鲍威尔讲话总体偏鹰，并不认为3月降息是基准情形。

首先，在利率问题上，尽管议息会议删除了“额外政策收紧”的表述且鲍威尔也提及这是本轮加息周期的峰值（peak），但他后续谈及近期（near term）降息问题时表示并不认为3月降息是基准情形，在一定程度上否定了3月可能降息。其次，在经济问题上，鲍威尔肯定了2023年美国的经济增长，认为整体经济在正常化。被问及当下是否是“软着陆”时，并未直接承认，但他描述为当下经济呈现好的图景（good picture）。再次，在通胀问题上，鲍威尔认可了6个月以来通胀降温的进展，但表示要持续看到好的数据（good data）以有更强的信心（greater confidence）接近2%的通胀目标。

▍我们维持此前判断，即本轮美联储加息已经结束，首次降息时点或在年中前后，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，但需关注就业市场意外走弱可能给政策进程带来的扰动。

首先，本次会议声明的显著调整显示美联储货币政策立场调整，基本确定了本轮加息周期的结束。其次，考虑到鲍威尔表示3月降息并非基准情形、当前FOMC成员对降息分歧较大以及经济和通胀数据的总体韧性，我们仍然认为美联储首次降息时点或在年中前后。最后，缩表方面，我们维持此前判断，即预计美联储或将在3月之后放缓缩表速度，并在年中至三季度结束本轮缩表。后续需重点关注就业市场数据，如其超预期走弱则可能给政策进程带来扰动。

▍我们预计美元指数和美债利率将保持震荡，短期来看，利空美债的因素已基本落地，而美股则需关注近期财报情况。

首先，美联储当前政策立场已经发生调整，但降息时点仍需等待，美国经济数据仍具一定韧性，相较欧洲经济仍然偏强，因此美元指数或仍将在103左右震荡。其次，预计美债利率同样在联储政策和美国经济基本面影响下保持震荡，当前市场降息预期已有一定修正，同时2024年一季度财政部发债情况也并非超市场预期，短期利空美债因素基本落地，10年期美债利率或将在4%左右震荡。最后，美股方面，当前正值美股四季报时期，美股走势需关注近期财报情况，尤其需重点关注银行业绩表现。

▍风险因素：

美国通胀继续回落进程慢于预期；美国金融系统脆弱性超预期；美国经济进入衰退的时点快于预期。