本文来源：时代商业研究院 作者：陆烁宜
来源丨时代商业研究院
作者丨陆烁宜
编辑丨郑琳
无人机生意的“行业老二”，率先向A股IPO发起冲击。
深交所官网显示，南昌三瑞智能科技股份有限公司（下称“三瑞智能”）已于今年1月5日提交注册，拟于创业板上市。
2009年，年仅32岁的吴敏牵头成立三瑞有限（三瑞智能的前身），并创立Tiger Motor品牌，从电动模型动力电机切入市场，逐步成长为一家年营收超过8亿元的无人机与机器人动力系统制造的企业。
第一轮问询回复文件显示，根据弗若斯特沙利文行业研究报告，按2024年销售额统计，三瑞智能在民用无人机电动动力系统行业的市场份额仅次于大疆创新，排名全球第二。
在高管团队中，三瑞智能的独董任职于其合作单位，而董事长助理则为保荐机构前员工，其独董及保荐机构的独立性值得关注。此外，三瑞智能的子公司还与其大客户存在隐秘关联，双方交易的公允性有待观察。
2025年12月27日，就公司与客户的潜在关联、独董和保荐机构的独立性等问题，时代商业研究院向三瑞智能发送邮件询问。12月30日，三瑞智能就相关问题作出回复。
携“表弟”“妹夫”共闯无人机赛道，48岁实控人控股超80%
2000年，刚从南昌高等专科学校机械电子工程专业毕业不久的吴敏，凭借着对飞行器的浓厚兴趣和技术积累，先后出任北京北航龙圣飞行器技术有限公司技术工程师、珠海市三超模型有限公司资深工程师、北京冠天科技有限公司研发主管、副总经理。
在该行业摸爬滚打多年后，吴敏着手准备“单干”。招股书显示，2007年，吴敏任南昌三瑞科技有限公司的执行董事兼总经理。2009年，吴敏与其表弟万志坚共同出资设立了三瑞有限，这便是三瑞智能的前身。
作为国内较早提供无人机电动动力系统解决方案的厂商之一，三瑞智能初期定位于电动模型的动力电机，成立后不久，该公司便将品牌升级为T-MOTOR，专注于消费级多旋翼无人机电机，并在北美、欧洲等国际市场取得成功。
随着民用无人机需求高速发展，作为“无人机心脏”的动力系统需求也不断提升，推动三瑞智能业绩快速攀升。2024年其营收和净利润分别达8.31亿元、3.33亿元，2022—2024年复合增长率分别为51.64%、71.60%。
值得一提的是，早在2018年，三瑞智能就已开始跨界，试图将“机器人心脏”打造为第二增长曲线。招股书显示，2024年，其机器人动力系统业务收入为4361.76万元，在总营收中的比例仅为5.26%。而随着机器人风口的到来，其第二增长曲线能否实现突破有待检验。
接连踩中风口，意味着三瑞智能实控人家族的豪赌取得了胜利。
截至招股书签署日（2025年12月17日），48岁的吴敏直接持有三瑞智能43.17%的股份，并通过瑞博投资控制该公司4.19%股份的表决权。此外，吴敏的表弟万志坚、表弟万凯、妹夫熊承想及堂弟吴杰分别持有三瑞智能18.67%、5.01%、5.01%、5.01%股份的表决权，合计持有33.70%股份的表决权。上述亲属是吴敏的一致行动人，因此吴敏合计控制该公司81.06%的表决权。
从职务上看，吴敏现任三瑞智能的董事长兼总经理，万志坚任董事兼副总经理，万凯任董事，熊承想和吴杰分别任行政后勤部主任、行政后勤部副主任。在“家族控股+家族治理”的背景下，三瑞智能的内控合规风险值得关注。
独董任职于合作单位，保荐机构前员工火速入职后获持股平台过半份额
在“一股独大”的家族企业中，独董的重要性更为突出。
然而，作为三瑞智能独董之一的蒋阳，曾于2005年5月—2011年9月任南昌航空工业学院（2007年更名为南昌航空大学）飞行器设计系教师；2011年9月至今，历任南昌航空大学无人机研究所总体室教师、项目负责人，航空宇航学院无人驾驶航空器系教师。
招股书显示，南昌航空大学是三瑞智能的研发合作单位之一，双方曾合作的项目为“高效率无刷动力系统的太阳能无人机总体方案设计”。
问题是，蒋阳既是三瑞智能的独董，又任职于三瑞智能的合作单位，其独立性如何保证？
此外，三瑞智能与其保荐机构国泰海通（601211.SH）之间的关系也颇为微妙。
招股书显示，2024年8月，张军任三瑞智能的董事长助理、战略发展部负责人，2025年2月起至今任其子公司动力创新董事。而在进入三瑞智能之前，2018年6月—2024年7月，张军曾历任国泰海通博士后研究员、产业研究院研究员、投资银行部先进制造行业部助理董事等职务。
此外，在IPO申报获受理前一个月，即2025年4月，三瑞智能还在已有员工持股平台瑞博投资的上层新设瑞博贰号作为员工持股平台，包括吴敏在内的17人获得瑞博贰号的份额，其中入职不到1年的张军却独占53.85%的份额，间接持有三瑞智能0.35%的股份。
对于独董与保荐机构独立性、张军独占瑞博贰号超半数份额的原因，三瑞智能对时代商业研究院表示，公司已根据《公司法》《企业会计准则第36号——关联方披露》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等相关规定，披露截至招股说明书签署日，公司主要的关联方及关联关系。国泰海通担任公司本次发行的保荐人（主承销商），未违反《证券发行上市保荐业务管理办法》相关规定。
子公司与大客户共享地址与邮箱，疑似存在“隐秘关联”
三瑞智能与其主要客户的关系也值得关注。
招股书显示，2024—2025年上半年，三瑞智能第一大客户均为南昌市凌莱科技有限公司（下称“凌莱科技”），而此前凌莱科技未能跻身前五大客户之列。
结合第一轮问询回复文件来看，2022—2025年上半年（下称“报告期”），凌莱科技自身的经营规模分别为344万元、430万元、1.21亿元、7350万元，而其向三瑞智能采购的金额却分别达到105.33万元、203.90万元、1.09亿元、6968.49万元。由此测算，2024—2025年上半年，凌莱科技对三瑞智能的采购额占同期经营规模的比例均超过90%。
另外，2022—2024年，上海悬拓电子技术有限公司（下称“上海悬拓”）一直是三瑞智能的前五大客户之一，对三瑞智能的采购额分别为1451.54万元、2252.46万元、2942.72万元。而第一轮问询回复文件显示，同期，上海悬拓的营收分别为1918.63万元、2742.81万元、3175.63万元，对三瑞智能的采购金额占其营收比例同样较高。
对此，三瑞智能对时代商业研究院表示，凌莱科技2016年通过展会开始与公司合作，其销售模式主要为经销、贸易；上海悬拓系公司长期合作经销商，其销售模式主要为经销。凌莱科技及上海悬拓自身经营规模均大于向公司采购金额，具备匹配性。
需注意的是，三瑞智能的子公司江西新拓实业有限公司（下称“江西新拓”）还存在与大客户“共享地址+共用邮箱”的情况。
招股书显示，上海悬拓与上海异瑞电子科技有限公司（下称“上海异瑞”）属同一控制下的关联客户，合并列示为上海悬拓。天眼查APP显示，2023年年报显示，上海异瑞的地址为“上海市徐汇区上中路303号D301”，邮箱为“sales@rctmotor.com”。
而江西新拓的官网显示，其在上海销售区的地址为“上海市徐汇区上中路303号D301”，邮箱为“sales@rctmotor.com”，存在与上海异瑞“共享地址+共用邮箱”的现象。
对于子公司与上海异瑞“共享地址+共用邮箱”的原因以及与上海悬拓是否存在未披露的关联关系等问题，三瑞智能尚未向时代商业研究院作出回复。
（全文2799字）
免责声明：本报告仅供时代商业研究院客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“时代商业研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
